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今天，我们把化学制药产业链彻底拆透，看看哪些A股公司真正吃到了这波红利。 化学制药产业链：从实验室到药房的"通关之路"产业链长什么样？ 化学制药产业链分三段：上游是原料药和中间体，中游是制剂生产和研发，下游是医药流通和终端销售。 上游原料药：化学制药的"米面油"，包括大宗原料药（维生素、抗生素等）和特色原料药（沙坦类、他汀类等）。中国是全球最大的原料药生产国和出口国。 中游制剂：包括创新药（研发驱动、高毛利）和仿制药（集采驱动、以量换价）。原料药制剂一体化是当前行业大趋势。 下游流通：医药商业公司负责配送，最终到达医院、药店、基层医疗机构。2026年政策：集采逻辑变了 第十二批集采2026年5月启动，76个产品、233个品规，数量历史最多。但规则从"压价"转向"精细化管理"。 第十一批集采2025年7月启动，55个产品，明确"稳临床、保质量、防围标、反内卷"。极端低价被遏制，中标企业有望获得合理利润。 集采已累计采购490种药品，为医保基金节约大量资金。约80%的新药能在上市后两年内纳入医保目录。 截至2026年2月，医保基金为谈判药品累计支出5048亿元，惠及11.7亿人次。创新药迎来"政策黄金期" 2026年6月，《支持创新药高质量发展的若干措施》出台，从审评审批、医保准入等多维度为创新药护航。 2026年版基药目录首次纳入创新药——GLP-1、单抗、靶向抗肿瘤药等，9月1日实施。创新药从"进医院难"到"进目录有路"。 政策组合拳下，创新药正从研发投入期迈向价值兑现期。2024年，中国制药企业完成68项跨境对外许可交易，总金额超423亿美元。原料药：中国制造，全球依赖 中国是全球最大原料药生产和出口国，维生素、抗生素、解热镇痛药全球份额达60%-90%。 原料药价格受产能周期、环保限产、原油价格等影响，有周期性波动。但长期看，原料药制剂一体化是趋势，能降低成本、保障供应。 2026年1月，出口规定简化，证明有效期延长至3年，利好原料药及制剂出海。A股玩家：谁是"药"中主角 化学制药产业链上，A股覆盖了从原料药到创新药的全链条。下面重点看三个标的，分别代表创新药、创新转型、原料药制剂一体化三个方向。 恒瑞医药 600276.SH 创新药"扛把子" 【消息面】2026年Q1，公司创新药收入占比突破60%，全年创新药增速目标30%以上。2025年创新药销售收入163.42亿元，同比增长26.09%。 2026年5月，公司与BMS达成152亿美元全球战略合作，共同推进13款早期项目，首付款达9.5亿美元。第二家NewCo公司Braveheart Bio在纳斯达克上市，首日涨65%。 GLP-1管线密集兑现：口服小分子HRS-7535减重III期成功，44周降体重9.8%，年内提交NDA。FXI单抗SHR-2004 III期VTE发生率降低51%，计划今年递交上市申请。 【基本面】公司是国内创新药平台型企业，已在中国获批上市24款1类创新药，100多个自主创新产品处于临床开发阶段。2025年研发投入87.24亿元，占营收27.58%。 2025年肿瘤业务营收166.71亿元，毛利率93.48%。非肿瘤创新药收入31.02亿元，同比增长73.36%，成为新增长极。2025年对外许可收入33.92亿元。 公司拥有约9000人销售团队，覆盖超25000家医院。手握约410亿元现金、零有息负债，资产负债表极为稳健。 【企业端·产能与项目】公司已形成ADC、双抗、小核酸、核药等多技术平台。GLP-1系列形成"注射+口服、双靶+三靶"矩阵。 2026-2028年预计有53项创新产品及适应症获批。2026年Q1净利润约72亿元，已超越2024年全年水平，盈利弹性强劲释放。 公司ADC平台已产出HER2 ADC、HER3 ADC等差异化管线，HER3 ADC治疗EGFR突变NSCLC的III期数据入选2026年ESMO LBA环节。 【用户端·客户结构】通过分销模式销售，前五名客户占55.72%。公司正拓展基层市场，社区终端覆盖突破2500家。 海外通过BD合作（MSD、GSK、BMS等）借助合作伙伴网络覆盖全球。NewCo模式验证了出海路径的成熟，可复制性强。 【财务与估值】2025年全年营收约316亿元，净利率约24.4%。肿瘤业务毛利率93.48%，非肿瘤创新药增长73.36%。BD收入已成为常态化利润来源。 公司2025年合同负债期末余额19.13亿元，同比增长1096.89%，主要来自GSK首付款。全市场基金对医药配置比例降至2.0%历史底部，未来回流空间巨大。 【竞争格局与行业地位】公司是国内创新药管线数量最多、覆盖治疗领域最广的平台型企业，自研管线规模全球第二。 在肿瘤领域，2024年市占率5.6%。GLP-1/GIP双靶点药物处于国产第一梯队，FXI单抗是全球首个在VTE预防III期取得阳性优效结果的同类产品。 【前景与优势】创新药收入占比持续提升，从仿制药到创新药的转型已基本完成。BD交易常态化，2025年对外许可收入33.92亿元。 机构预测中性预期下全球销售峰值合计约200亿美金。2026年8月第二家NewCo上市，验证了"BD+NewCo"出海模式的成熟与可复制性。 科伦药业 002422.SZ 老牌药企的"创新逆袭" 【消息面】子公司科伦博泰的TROP2 ADC（sac-TMT）成为全球首个在PD-L1全人群一线NSCLC中均证明优于当前标准疗法的ADC药物。 2026年7月，sac-TMT联合K药一线治疗PD-L1阴性非鳞状NSCLC的III期研究达到PFS主要终点。默沙东已启动围绕sac-TMT的17项全球III期临床。 2026年5月，首个全球III期（TroFuse-005，子宫内膜癌）达到OS和PFS双终点，计划使用优先审评券向FDA提交上市申请，预计2027年有望获批。 【基本面】公司已形成"品"字形架构——科伦药业（输液+仿制药）、川宁生物（抗生素中间体+合成生物学）、科伦博泰（创新药）。2025年非输液营收88.67亿元，输液74.84亿元。 输液业务毛利率55.51%，是公司稳定的现金流来源。创新药研发项目营收15.13亿元，毛利率64.94%。2025年四款创新药实现销售5.43亿元，已纳入国家医保。 2026年，公司逆势获得公募基金显著增配，重仓持股市值环比增长28亿元，成为A股医药板块持仓市值增加前五的公司。 【企业端·产能与项目】TROP2 ADC（sac-TMT）是核心资产，默沙东17项全球III期临床全面铺开，覆盖非小细胞肺癌、乳腺癌、妇科肿瘤、胃肠道癌症等。 大输液板块结构升级，肠外营养三腔袋与粉液双室袋实现超30%高速增长。川宁生物合成生物学进入商业化阶段，红没药醇、麦角硫因等产品已实现销售。 2026年6月，因子公司科伦博泰与宜联生物达成和解，收到6.03亿元款项，将计入非经常性损益。 【用户端·客户结构】输液业务面向全国医院，市场地位稳固。创新药通过医保准入加速放量，临床数据支撑学术推广。 海外通过默沙东的全球网络实现商业化，里程碑付款和销售分成是未来重要利润来源。默沙东围绕sac-TMT的17项全球III期证明了其全球BIC潜力。 【财务与估值】2025年全年营收约185亿元，输液业务毛利率55.51%，创新药研发项目毛利率64.94%。2025年Q4单季利润恢复正增长，业绩拐点已现。 机构预期2026年二季度表观利润增速将在50%以上甚至翻倍。乐观机构（申万宏源）给予1146亿元目标市值，悲观机构（摩根士丹利）给出约463亿市值，分歧巨大。 【竞争格局与行业地位】公司是国内输液行业领先企业，市场份额领先。科伦博泰的TROP2 ADC是全球BIC潜力品种，已获默沙东背书。 在ADC领域，科伦博泰与默沙东深度绑定，17项全球III期临床全面铺开，是国内ADC企业中国际化程度最高的之一。 【前景与优势】TROP2 ADC多个大适应症市场空间超200亿美元。若2027年海外获批，将从一次性BD收入转为持续全球销售分成。 创新药行业估值体系重塑，公司作为"真创新"平台将持续受益。合成生物学进入利润贡献期，与传统主营共同构筑现金流基石。 华海药业 600521.SH 原料药制剂一体化的"出海样本" 【消息面】公司是国内特色原料药及制剂出口的先行者，沙坦类、普利类等产品全球市占率领先。2026年出口政策简化，利好公司出海业务。 第十二批集采启动后，规则优化，原料药制剂一体化企业优势更加突出。公司凭借原料药成本优势，在集采中具备更强竞争力。 公司已通过欧美等国际认证，制剂出口持续增长。2026年1月出口新规实施，证明有效期延长至3年，为出海业务提供便利。 【基本面】公司是国内特色原料药+制剂一体化企业的代表，主营沙坦类、普利类等高血压药物的原料药及制剂。原料药业务提供稳定现金流，制剂业务受益于集采放量。 公司已建立从原料药到制剂的全产业链体系，成本控制能力在行业内领先。海外业务占比高，是原料药制剂一体化出海的代表企业。 沙坦类原料药是全球高血压药物的重要原料，公司在该领域拥有技术、规模、成本综合优势，竞争壁垒较高。 【企业端·产能与项目】公司在浙江、上海等地建有产能基地，原料药产能规模国内领先。制剂产品通过欧美认证，出口市场包括美国、欧洲等。 公司持续投入研发，推进新品种的原料药和制剂开发。集采规则优化后，原料药制剂一体化企业的竞争优势更加凸显。 制剂出口业务是公司未来增长的重要方向，海外市场对高品质仿制药的需求持续增长，公司凭借认证优势有望持续受益。 【用户端·客户结构】原料药客户覆盖全球仿制药企业，制剂产品通过集采进入国内医院。海外市场通过欧美认证，直接向全球仿制药企业供应原料药。 公司客户结构多元，海外收入占比高，受单一市场政策影响较小。全球高血压、糖尿病用药需求稳定增长，为公司提供持续的市场空间。 【财务与估值】公司原料药业务提供稳定现金流，制剂业务受益于集采放量带来收入增长。集采规则优化后，极端低价被遏制，中标企业有望获得合理利润空间。 出口政策简化，证明有效期延长至3年，降低出海合规成本，有利于公司制剂出口业务持续增长。 【竞争格局与行业地位】公司是国内沙坦类原料药的核心供应商之一，在全球仿制药原料药市场占据重要地位。 原料药制剂一体化是行业大趋势，公司凭借产业链一体化优势，在集采中具备更强的成本控制能力和供应保障能力。 【前景与优势】原料药制剂一体化是行业大趋势，集采背景下具有成本优势的企业更受益。出口政策简化，公司出海业务有望加速。 国内高血压、糖尿病等慢性病用药需求持续增长，公司核心产品沙坦类、普利类市场需求稳定。集采规则从"唯低价论"转向"质量优先"，有利于公司长期发展。结语：药片里的"价值战" 2026年，化学制药的叙事变了。集采"反内卷"、创新药进基药目录、出海BD持续活跃——三条主线同时推动行业从"价格战"走向"价值战"。 恒瑞医药的创新药放量、科伦药业的TROP2 ADC全球突破、华海药业的原料药制剂一体化出海，各有各的节奏。 觉得涨知识了？转发给同样关注医药投资的朋友 一起看懂"药"中的投资逻辑 关注我们，第一时间读懂硬科技产业链的投资线索 下期继续拆解医药行业的"芯"机会 风险提示：信息资料均自公开市场，内容仅供参考，不构成对所述证券投资建议，投资者不应以本文作为投资决策的参考因素。